Analiza fundamentală a acțiunilor – nivel intermediar

Credem că am spus de suficiente ori că niște indicatori simpli nu pot spune întreaga poveste despre o acțiune. Calculul P/E sau Randamentul dividendului sunt un bun început, cel puțin te feresc de greșeli majore, cum ar fi să cumperi o acțiune cu P/E de 40 doar pentru că este pe trend, a crescut iar acum vrei și tu să cumperi. Deși profiturile ei vor scădea anul următor.  

Dar acești indicatori de bază suportă niște nuanțe. Și noi îți prezentăm câteva instrumente suplimentare de lucru pentru analiza fundamentală și evaluarea acțiunilor. 

• Când calculăm P/E Ratio, ce profit folosim la numitor?  

Cel mai bine este să folosești un profit din viitor, un profit estimat pentru acea companie:   

• cât își propune prin buget să realizeze anul acesta și/sau 
• ce estimări de profit au analiștii, dacă acea acțiune este larg urmărită pe piață (acțiune “blue-chip”).  

Ești sigur că firma își va face acel profit?  Daca nu te cheamă Nostradamus, probabil că nu. Acele estimări sunt supuse erorii, dar cu siguranță ai șansa să fii cu un pas înaintea celor care calculează P/E Ratio folosind profitul de anul trecut. Bazele de date disponibile public, la Bursa de Valori îți vor arăta, cel mai probabil, raportul privind rezultatele trecute, pentru că nu e obiectivul Bursei ca instituție să facă estimări și presupuneri în locul tău. Dar companiile de pe piața principală își publică la începutul fiecarui an bugetul de venituri și cheltuieli pentru anul în curs și îl poți avea în vedere. 

Exemplu de calcul:  

Sursa: Date BVB, rapoarte anuale, comunicate companie, calcule proprii  

Pentru acțiunile Nuclearelectrica (SNN), la un preț de 44 RON:  

• cineva care se uită la profitul din urmă al companiei, cel din 2021, ar spune că este evaluată la un P/E de 13.1  
• dar dacă te uiți la bugetul companiei pe 2022, raportul preț/profit este numai 6.5x, care te conduce la o altă concluzie, fiind mai atractiv.  

Desigur, P/E calculat cu profituri istorice rămâne util pentru comparații, dar e bine să nu uiți pe viitor să folosești și estimările, în măsura în care ele rămân credibile.  Verifici la trimestru și la semestru dacă societatea rămâne în grafic cu bugetul, sau îl modifică pe parcurs în sus sau în jos.  

De asemenea, o variantă bună de a calcula P/E cât mai relevant este de a lua în calcul profitul pe ultimile 4 trimestre și nu cel de pe ultimul an încheiat. Dacă ești în T3, nu mai este decât un trimestru până se încheie anul și nu are niciun rost să te raportezi la profitul pe anul anterior. Vei folosi doar profitul de pe T4 al anului anterior și cel aferent primelor 3 trimestre ale anului curent.

• Legătura dintre P/E Ratio și creșterea viitoare a business-ului 

Este logic să spunem că dacă investitorii se așteaptă la o creștere mai alertă a unui business în următorii 3-5 ani, atunci plătesc un multiplu P/E mai mare pe profiturile actuale, față de un alt business care ar crește mai lent în viitor.  

Să spunem că avem:  

• Acțiunea A, cu un P/E de 40, în situația unei companii despre care se estimează că își va crește profiturile cu 30% pe an în următorii 5 ani. Cât de mari vor fi profiturile companiei peste 5 ani?  De vreo 3.7 ori mai mari decât acum, este o creștere exponențială, 1.3 la puterea a 5-a.  
• Acțiunea B, cu un P/E de 15, în situația unei companii pentru care se așteaptă ca profiturile să crească cu 5% anual. 

S-ar putea ca mulți investitori să prefere acțiunea A, al cărei business crește mai accelerat și care ar putea ajunge de 3-4 ori mai mare peste 5 ani.  

Există o rație pe care o poți lua drept ghidaj. Se cheamă Price-Earnings-Growth (PEG Ratio), care face legătura dintre P/E și rata de creștere viitoare a profiturilor.  

PEG = P/E Ratio  /   Growth 

În exemplul nostru, pentru prima acțiune avem 40 / 30 = 1.33, iar pentru a doua avem 15 / 5 = 3 

Simțim deja furia matematicienilor din spatele ochelarilor aburiți. Cum să raportăm un număr întreg la un procent și să mai și facem abstracție de acel procent?  Cum adică 40/ 30? 

Corect. Din punct de vedere matematic este o forțare sau o simplificare a realității. În practică, formula ar putea fi mult mai complexă, dar aceasta este o scurtătură pe care mulți o folosesc ca să se orienteze cât de cât, fără a avea pretenția de a ajunge la perfecțiune. Vă rugam, nu aruncați cu un abac spre noi. 

Poate are sens să iei o acțiune despre care se crede că va avea creșteri de profit de 30% pe an timp de 5 ani, chiar dacă acum e la P/E de 40, comparativ cu o altă acțiune despre care se estimează că își va crește rezultatele cu 5% pe an timp de 5 ani și care acum e evaluată la un P/E de 15.  

PEG Ratio e bun de folosit mai ales pentru companiile de creștere (growth stocks), având și el limitele sale:  

• Prima limită este una matematică.  De exemplu, dacă am avea o companie care crește cu 1% pe an, să spunem una de utilități care într-un deceniu se face cu 10% mai mare, atunci nu are sens să aplicam formula PEG. La un P/E Ratio de 5x sau de 8x, dacă raportam la 1    (adică procentul de creștere), ne va da tot timpul un PEG mare și am respinge tot timpul această acțiune pe acest criteriu.  De aceea, spunem că PEG se aplică pentru companiile de creștere, despre care credem că se pot dubla sau tripla în câțiva ani ca business (cifră de afaceri, profituri). 
• A doua este că nu prea sunt disponibile estimări pe 3-5 ani. Pe acțiunile din SUA mai poți găsi prin diverse surse online, gratuite sau cu plată, pe acțiuni europene mai puțin, iar pe acțiuni românești e cu atât mai improbabil să găsești. Așa că ține foarte mult și de “educated guess”-ul tău. Cu cât crezi că vor crește profiturile Medlife (M) în următorii 5 ani?  Dar profiturile Safetech (SAFE)?  
• A treia este că piața poate să se înșele grav privind următorii 3-5 ani, adică investitorii să aibă o părere prea bună despre cum vor arăta rezultatele business-ului peste 3 sau 5 ani. De unde știm că nu suntem într-un “hype” de moment al acestui sector, care nu va dura 5 ani?  Vezi aici profiturile Zoom Video (ZM) care creșteau cu peste 100% pe an prin 2020 și 2021, pentru ca apoi să se plafoneze…. sau profiturile Netflix (NFLX).  

Fiindcă tot vorbeam despre Netflix, e un exemplu clasic de a le spune investitorilor „Curb your enthusiam.” Dincolo de meta-glumă, în 2020 proiecțiile arătau o creștere accelerată – cam 25% in vânzări si profituri. Ceea ce s-a si întâmplat… o perioadă.  

La o creștere așteptată de 25%, parcă nu sună atât de rău să investești la o capitalizare de 40x profiturile sau chiar 50x profiturile companiei, cum era în 2020.  

În mod total surprinzător si neașteptat piața nu a rămas pe loc iar Disney Plus, Amazon Prime și alte platforme concurente au luat din piața pe care Netflix o credea deja abonată iar de la 25% in 2021 se ajunge la 19% și in ciuda unui profit încă ascendent, în 2022 și acest factor urma să se schimbe.

Ce s-a întâmplat în 2022 cu estimările analiștilor privind business-ul Netflix?  

• Ritm de creștere al vânzărilor < 10% anual pe următorii 3 ani;
• Ritm de creștere al profiturilor < 10% anual pe următorii 3 ani, asta arătau estimările conform seekingalpha.com.  

Cu alte cuvinte, de la puștiul rebel care domina piața, Netflix a ajuns contabilul respectabil cu puțină burtă și chelie care aduce în continuare o creștere respectabilă de aproximativ 10%  pe an. Dar hai să fim cinstiți – cum nu te duci la cinema ca să vezi un  Macaulay Culkin de 42 de ani la fel nici nu vrei să plătești de 40-50 de ori profitul când vine vorba de o companie cu ritm de creștere de doar 10%.  

În concluzie și prețul acțiunii a pierdut semnificativ din valoare. De la aproape 700 USD/acțiune în maximul pieței, a ajuns în zona a 200 USD în vara și toamna lui 2022.   

• Ce facem când business-ul încă nu are profit net?   

Clar că nu putem calcula niciun P/E Ratio, dar atunci ce? De exemplu, Uber Technologies (UBER) încă nu are profit net, la mai mult de un deceniu de la înființare, iar Tesla (TSLA) a trecut pe profit abia în anul 2020.  Un exemplu de pe bursa noastră este 2Performant (2P), specializat pe marketing afiliat, care a anunțat pierdere în 2021, dar care a trecut pe profit net în 2022. 

Cum evaluăm companiile și în ce merită să investești?  

Răspunsul pe scurt este că tu, ca investitor, dacă te interesează astfel de acțiuni și mergi pe analiza financiară și fundamentală, e bine să ai o imagine cât mai conturată privind trecerea pe cash-flow pozitiv și pe profit a companiilor respective.  

Până la un punct poate să meargă strategia lor de a cheltui mai mult pentru a captura piață, însă nu poate merge la nesfârșit. Foarte rar întâlnim business-uri care să meargă în pierdere 5 sau 10 ani, pentru că cineva trebuie să le susțină. Adică să creadă că la un moment dat vor putea trece pe profit. Iar într-un context de dobânzi ridicate, finanțațarea va fi din ce în ce mai dificilă și va genera pierderi tot mai mari.

Fiindcă tot vorbeam despre UBER se consideră că în 2024 sau 2025 ar putea trece pe profit net. Vom ignora că au promis asta și în 2021. Sau în 2019. Managementul UiPath (PATH) a anunțat de asemenea că anul 2023 și începutul lui 2024 ar putea însemna trecerea business-ului pe profit. Pe ei îi lăsăm în pace, nu fiindcă sunt români ci fiindcă s-au listat la bursă de abia în 2021. Dar hai să ne întoarcem la analize.  

• Odată ce ai un orizont de timp, poți să calculezi Capitalizare / Profitul N+1  sau N+2,  adică profitul de peste 1 an sau 2.  Până când marjele să se așeze, o să vezi niște cifre exorbitante, de pildă Tesla (TSLA) era evaluat prin 2021 la 1000 x profitul net, pentru că acesta era foarte mic.  
• Varianta alternativă până la trecerea pe profit este să calculezi  P/ EBITDA sau EV/EBITDA, unde “EV” este Valoarea întreprinderii cu tot cu datoriile sale financiare (EV = Capitalizare + Datorii totale – Cash). În felul acesta poți să compari cu alte companii similare, sau cel puțin să vezi dacă se apropie de evaluările lor. 
• La companiile de “growth”, mai ales din tehnologie, investitorii mai folosesc și alți multipli cum ar fi:  P/Sales, adică raportează capitalizarea la valoarea vânzărilor anuale, sau alte forme de multipli care să indice nivelul veniturilor. 
• Un semnal bun pentru o companie care încă nu a trecut pe profit net contabil este dacă ajunge pe cash-flow operațional > 0.  Unele business-uri s-ar putea ca întâi să treacă pe cash-flow pozitiv și abia ulterior să arate și profit contabil. 

Cea mai neinspirată idee este…. să nu îți faci niciun calcul și nicio proiecție pe care să o urmărești, privind aceste companii care încă nu fac profit net. Pentru că astfel nu îți dai seama dacă ratează țintele sau amână acel moment de trecere pe profit, care interesează pe majoritatea investitorilor din piețe și are impact direct asupra prețului acțiunilor.